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匯添富投資洞察閱讀

花秀寧

學(xué)歷：

從業(yè)經(jīng)歷：國籍：中國。學(xué)歷：清華大學(xué)工學(xué)博士。從業(yè)資格：證券投資基金從業(yè)資格,證券從業(yè)資格。從業(yè)經(jīng)歷：2017年7月至2021年10月任中泰證券股份有限公司分析師。2021年10月加入?yún)R添富基金管理股份有限公司研究部，擔(dān)任高級行業(yè)分析師。2023年12月25日至2024年3月15日任匯添富進取成長混合型證券投資基金的基金經(jīng)理助理。2024年3月15日至今任匯添富進取成長混合型證券投資基金的基金經(jīng)理。

匯添富基金花秀寧：穿越周期波動的投資范式2024年09月09日

“反者道之動，弱者道之用！

 

世界運行的規(guī)律是周期性的變化，花開花落，云卷云舒，潮起潮落。如何在變化和不確定的周期波動的基礎(chǔ)上建立投資大廈是非常關(guān)鍵的，雖然基礎(chǔ)是變化的，投資大廈的出發(fā)點卻應(yīng)該是不變的，我們認為這個出發(fā)點就是“買股票=買企業(yè)”。

 

落實到具體投資實踐的維度，為了實現(xiàn)買入企業(yè)進而穿越周期波動，需要依靠的是商業(yè)模式、企業(yè)家精神、合理的價格。

 

投資=（商業(yè)模式+企業(yè)家精神+合理價格）×周期演進

 

周期是永恒的，但幅度和久期是不確定的。周期是事物發(fā)展的內(nèi)在規(guī)律，涉及范圍非常廣，包括宏觀經(jīng)濟體、中觀產(chǎn)業(yè)周期、微觀企業(yè)經(jīng)營周期。周期是永恒的，但周期之于投資的難點在于其幅度以及久期的不確定性，因為幅度和久期的影響因素較多。比如同樣是中觀行業(yè)周期底部的出清時間，有的行業(yè)出清周期是10年，有的行業(yè)出清周期2-3年，背后核心差異是行業(yè)需求是擴張的還是收縮的。而且出清后的新的周期高度也不一樣，可能創(chuàng)出新的高度，也可能永遠達不到上一輪的周期高度。因此針對周期演進的研究需要具體情況具體分析，這個過程中除了前瞻和深度的研究，貝葉斯思維或是較好的應(yīng)對之道。

 

商業(yè)模式是企業(yè)最核心的護城河。在宏觀、中觀、微觀周期波動中，不同的商業(yè)模式的上下限是完全不同的。比如同質(zhì)化產(chǎn)品在周期下行階段將面臨殘酷的產(chǎn)能過剩問題，盈利能力大幅下滑甚至出現(xiàn)全行業(yè)虧損，行業(yè)內(nèi)很多企業(yè)可能熬不過周期的波動被出清了，即使僥幸熬過周期底部復(fù)蘇后也會拖著沉重的資產(chǎn)負債表。作為對比，具有差異化和品牌力的產(chǎn)品，在周期下行階段雖然也會面臨量和價的壓力，但由于產(chǎn)品差異化，在細分市場的供需壓力比同質(zhì)化產(chǎn)品小很多，這樣在周期底部可以保證企業(yè)活下來，增加了抵抗周期波動的能力。舉個例子，光伏在歷史上經(jīng)歷過很多次周期波動，幾乎每輪大周期過程中的行業(yè)龍頭都要更替，甚至有的龍頭公司會面臨經(jīng)營困境，而中國電網(wǎng)投資金額歷史上也波動過很多次，但某電網(wǎng)設(shè)備龍頭公司一直穩(wěn)居行業(yè)第一位，下行期抗風(fēng)險能力遠超光伏的制造龍頭。

 

企業(yè)家精神決定企業(yè)發(fā)展的天花板。企業(yè)家之于企業(yè)，猶如舵手之于帆船。如果說，商業(yè)模式?jīng)Q定企業(yè)的下限，那么企業(yè)家精神是決定企業(yè)發(fā)展上限的核心。商業(yè)競爭過程中對于市場的判斷、戰(zhàn)略決策的選擇以及落地實施等各類商業(yè)行為都離不開企業(yè)家精神。過去多年研究制造業(yè)發(fā)現(xiàn)一個現(xiàn)象，只要一個領(lǐng)域中國企業(yè)可以做，中國總有企業(yè)可以迅速抓住機遇成為該細分行業(yè)的全球性龍頭公司，除了中國整體供應(yīng)鏈、人力等優(yōu)勢，背后還有個重要原因是中國企業(yè)大多是創(chuàng)一代在掌舵企業(yè)，而與之競爭的外資企業(yè)大多都是職業(yè)管理人經(jīng)營，在面對機遇和變化時，差異體現(xiàn)在企業(yè)家精神之中，這是一個中長期重要的因素。2024年以來，中國出口持續(xù)高增，創(chuàng)造了巨大貿(mào)易順差，我們在研究過程中發(fā)現(xiàn)這也是企業(yè)家精神的體現(xiàn)，企業(yè)家不斷尋找新的市場機會、不斷嘗試探索本土化建廠，出口的增長背后都是無數(shù)企業(yè)家精神的集合。

 

合理的價格是投資收益最強的保護。企業(yè)的商業(yè)模式優(yōu)良、管理層具有企業(yè)家精神、周期處于有利位置，不代表這筆投資一定可以獲得較好的收益，因為看待的企業(yè)的視角是多維度的，除了這些，還有一個關(guān)鍵的因素是價格。投資的本質(zhì)是長期持有賺取企業(yè)未來的現(xiàn)金流，但前提是買入的價格低于現(xiàn)金流折現(xiàn)回來的價值，否則長期持有也很難盈利。誠然便宜沒好貨，好的企業(yè)同時價格很便宜可遇不可求，但至少不能以特別貴的價格買入已經(jīng)透支未來成長空間的價格，而相對合理的價格是相對基本的要求。

 

“五行無常勝，四時無常位，日有其短，月有死生！

 

任何事物除了其周期性還有發(fā)展性，事物總是在發(fā)展和周期性波動中不斷前行。在具體的投資過程中，可以利用周期性的波動給商業(yè)模式好、管理層具有企業(yè)家精神的企業(yè)創(chuàng)造出的合理價格、甚至較低的價格，在相對較長的投資久期，以獲取合適的風(fēng)險補償后收益率。

 

風(fēng)險提示：基金有風(fēng)險，投資需謹慎。文章涉及的觀點和判斷僅代表我們對當前時點的看法，基于市場環(huán)境的不確定性和多變性，所涉觀點和判斷后續(xù)可能發(fā)生調(diào)整或變化。本資料僅為宣傳材料，不作為任何法律文件，本文僅用于溝通交流之目的，不構(gòu)成任何投資建議。


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